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　周洛华：中国应尽快建立人民币的发行机制

　　对话金融高层第19期:周洛华谈美元贬值环境下的人民币对策 （实录）

　　时间：2007年11月15日 11：40-12：40

　　嘉宾：周洛华 上海大学金融学副教授

　　主持人：魏喆

上海大学金融学副教授周洛华

　　第一部分 人民币汇率问题近年观点回顾

　　搜狐财经：近期，有关中国宏观调控不力，人民币应加快升值的言论屡屡出现，人民币是应该缓慢升值，还是加速升值，专家学者探讨很多，您是怎么看待人民币升值这个问题的？能说明一下您的主要观点吗？

　　周洛华：回答这个问题之前我先回顾一下我关于人民币汇率问题的一些看法。我是2002年6月回到国内，回到国内之后在《远东经济》发表了一篇评论，人民币应该立刻跟美元脱钩，否则会被美元拖下水去，这篇文章发表没多久就引起了争议，当时国内言论一致性的意见要防止走日本的老路，不能让人民币升值，这样中国会陷入经济不断倒退和衰退的境地等等。

　　之后不多久，和我联系的媒体编辑对我传达了宣传口径：“近期支持人民币升值的言论不应再发了”。不久之后,复旦大学组织了一场研讨会，研讨会上所有的专家意见都很一致，人民币绝对不能升值。在此后很长一段时间里面人民币汇率问题是不能讨论的问题.从那儿以后关于人民币升值的讨论基本沉寂掉了。2002 年开始房价涨得很厉害，物价也涨得很厉害，接下来大家担心通货膨胀，之后大家又开始讨论宏观调控，04年的时候国家确实开始出手搞宏观调控，03年 SARS，04年开始搞宏观调控，上证指数从1700点开始下跌到后来的998点，中间也发生了一个事情，2004年10月央行近年来第一次加息，加息不多久我在《上海第一财经》电视做访谈，事后在《国际金融报》发表一篇文章《加息推高房价》，现在看起来我的结论是完全正确的。当时经济学家一致的意见是，由于加息将提高买房者的还贷成本，由于边际成本上升将导致边际利润下降，他们认定加息将打压房价.而金融学讨论这个问题的时候我们是这样看的，央行要控制通货膨胀实现宏观调控只有两条路，要么重汇率要么重利率。采用的利率手段就不会采用汇率手段，不采用汇率手段就意味着继续保持和美元的稳定。美元大家继续看跌，人民币跟着跌，土地、房地产、石油、金属等等就涨，如同能量存在于一切物质当中，头寸存在于一切资产之中.房地产其实具有做空人民币购买力的头寸. 人民币的购买力进一步下降，所以房地产会涨，而央行加息增强了这个头寸，所以越加息越涨，“提高融资成本并不能改变预期收益”这是1991年获得诺贝尔经济学奖的一个观念。一直到2005年7月21日，中国人民银行突然宣布进行汇率改革，大家可能记得05年的7月21号刚大盘勉强爬出了998点的低坑，股改当时大家信心都很低的时候，我在接受第一财经电视台访谈的时候说：“今天晚上就是中国熊市的最后一个夜晚了，我们将迎来波澜壮阔的大牛市，前面跑的是一头大牛，我已经闻到了牛粪的味道。”现在看来我的判断仍然是准确的。

　　第二部分 中国汇率改革是否错失良机

　　关于人民币汇率的问题，我一直讲，02年升值是最好的，当时美国受911的打击，美元刚刚开始拐弯，这个时候让它沉下去,我们开始自由浮动或者市场化的汇率管理时机最好。03年、04年经济已经开始过热了，热钱已经大量涌入中国，这个时候动手就被动了，现在06年07年我们堆积起来人类历史上最多的外汇储备，按照这个速度下去在“十八大”之前“十二五”规划之前我们将成为人类历史上第一个外汇储备超过GDP的主要经济体国家，我不知道会发生什么情况，无法预测，如果那一天真的实现的话。回顾这五年的历史，从一个不许说话到逐渐允许讨论的过程，本身是一种进步.我偶尔能够讲出来的观点也都被证明是正确的，但是中国汇率改革的最佳时机慢慢错失了，世界不会再给我们第二次机会，我们现在进行汇率改革只是代价多少的问题了，而不是时机好坏的问题了。人民币现在如果大幅度升值的话，国内房地产将遭受类似于97香港金融危机那样的打劫，国家为挽救四大国有商业银行不良贷款所做的全部努力将全功尽弃，已经购房的中产阶级怨声载道，开发商、土地囤积者、建筑商、地方政府将立即给银行创造更多的新的不良贷款。

　　我认识的一个地方性的股份制商业银行行长告诉我，地方财政的40%是直接或者间接来源于房地产，银行的贷款30%以上是以房地产业为主的，剩下的70%很多抵押物也是房地产。在这种情况下房地产如果缩水的话，银行的资产质量将大幅下降。有人说人民币不能升值，如果仔细回顾一下的话，04年的时候某些经济学家教唆人民币绝对不能升值，人民币越升值房价涨得越厉害，我从来没有想到过狗嘴里不仅不能吐出象牙还能吐出猫屎来。

　　我认为人民币汇率和房地产之间的关系，人民币就是一把尺子，这把尺子曾经在1999年到2000年的时候和美元捆绑在一起升值很久，那时候美元是世界上最强的货币，用很长的尺子量一套一百平米的房子，一套房子可能是50万元，随后美元掉头向下我们和美元保持稳定，用一把缩短了的尺子去量这套房子，还是一百平米但是这套房子是100万元了，不是房子涨了而是人民币贬值了。我呼吁国内的经济学家闭嘴，金融学是讨论资产价格问题的，经济学是讨论商品价格的，资产价格和供求无关，不能把两者混为一谈。这是我讲的第一部分。

　　第三部分 人民币的发行机制

　　第二部分，我要大声呼吁，现在大家都在说汇率问题，汇率是升得快好,还是慢好,动好还是不动好，这是一个退而求其次的问题，现在有一个更加迫切的问题，但是没有一个人来提。我认为目前最迫切的问题是：人民币的发行机制到底是什么？回顾2004年2月1号由胡锦涛主席签署颁布的《中华人民共和国人民银行法》，这其实就是中国的央行法，从法律来讲人民银行的一条重要职责要保持人民币币值的稳定，而不是说汇率的稳定。但是中国人民银行在实际执行货币政策的时候只保持了人民币兑美元汇率的稳定，而没有保持人民币币值的稳定，人民币对欧元、英镑、日元、加元甚至俄罗斯的卢布、巴西的米拉都贬值下去，但是央行在每季度的货币报告里面说总有那么一句话，人民币兑美元汇率保持在8.2725：1，中间价是8.2725：1，人民币汇率继续保持稳定，他认为这是成就，我认为这不是成就.我不是指责央行违反了《中华人民共和国人民银行法》，而是指出:《人民银行法》提出要保持币值的稳定，央行实际执行的是保持对美元汇率的稳定，这两者有显著的差别。如果美元本身币值保持稳定，这两者是一致的，美元的币值全世界都看到了一路在缩水，我们现在希望中国人民银行立即回到《中华人民共和国人民银行法》所规定的条款上面来。

　　回过头来还讲这部法律，人民银行的职责是负责制订货币政策和人民币的发行，现在就回到一个重大的难题，我们在2005年7月21日即人民币汇率改革之前，那时人民币的货币发行机制实际上是很明确的机制，是市场很了解很透明的机制，大家都看得到的机制。美国给我们多少美元我们就发多少人民币，人民币和美元保持稳定，不停有热钱冲进来，不停吸引外资流进来，我买1美元就花8.2725的人民币，这个发行机制我们是知道的，我们都是可预见的，是一个很稳定的状况。现在进行了汇改，到目前为止我没有看到央行有一本关于中国货币发行的白皮书，这本白皮书应该详细讲货币发行机制是什么，什么情况下向市场投放货币，向市场投放货币的机制是什么的，数量是怎么确定的，就像任何国家有外交白皮书、国防白皮书，货币发行应该也有白皮书，也许我孤陋寡闻,身在市场却不知道.如果我们现在进行汇率改革，先别谈人民币汇率到底应该是升还是降，是快升还是慢升，先不谈这个问题，现在迫切关心的是一旦我们进行了改革之后，我们按什么机制去发人民币?欧洲央行就解决了这个问题，经过几个条约之后大家都签署，它的货币发行机制是明确的，事先公布,大家按条约,各国都要遵守，美元区也是这样的，美联储的货币机制是法律里面都有规定的，我们这个货币发行机制是什么？人民银行法里面只写了一句，“人民银行负责支付人民币的货币发行”它怎么发？按什么原则发？发多少？什么时候发？似乎没有人明确说过,我反正没有听说过.一切成为黑匣子，这是更可怕的事情。我们先不要谈汇率机制，人民币的发行机制是什么?似乎没有人真知道，没有人告诉过我，我没有看到任何一本白皮书。如果有了自己的人民币货币发行机制并且市场也都认同了，大家就按这套新的装置在运行，这样我们进行人民币汇率改革就是水到渠成顺理成章的，无论贬到什么程度或者升到什么程度都是稳定的，市场两套机器在切换之间可能有一些切换成本，但是那是一次性的成本，新的规则会对我们经济来讲长期健康发展是绝对的保证，一定要有那套人民币发行的货币投放的机制出来，这份白皮书一定要有。

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